tisdag, februari 10, 2009
Deflation i Estland
Enligt Estlands Banks, det vill säga Estlands motsvrighet till Sveriges Riksbank, finns det för tillfället starka indicier på att Estland befinner sig i en deflation. Läs mer på följande länk.
http://www.eestipank.info/pub/en/press/Press/pressiteated/pt2009/_02/pt0206
Här bör man tänka på att även om de senaste KPI-siffrorna visar på en positiv inflationstakt föll faktiskt KPI med 6 promille i januari trots att i januari ett antal indirekta skatter höjdes. Fortsätter KPI att falla med 6 promille per månad kommer Estland snart att ha ett fallande KPI också i årstakt.
För det första vill jag peka på att detta faktiskt är en deflation som drivs av en monetär kontraktion och inte av en snabbt ökande produktivitet. Detta fenomen brukar kallas elakartad deflation.
Jag anser att det finns ett allvarligt problem förenat med elakartad deflation under en ren pappersvaluta. Under en fraktionell guldmyntfot kommer nämligen en elakartad deflation att leda till att guldbrytning blir mera lönande, vilket kommer att öka den guldbrytande sektorns efterfrågan, vilket i sin tur kommer att verka som en motkraft i deflationsspiralen. Är det emellertid fråga om en elakartad deflation under en ren pappersvaluta riskerar de fallande priserna att få den egna valutan att stiga i värde på den internationella valutamarkanden, vilket förstärker deflationsspiralen.
Vad gäller Estland är situationen egenartad såtillvida att Estland har en fast växlingskurs gentemot euron. Således innebär en deflation i Estland att Estland i praktiken devalverar i förhållande till euro-området under förutsättning att det inte råder deflation i euro-området. Alltså påminner det hela om en guldmyntfot.
Å andra sidan vet man inte hur en deflation i Estland kommer att påverka eurons yttre värde och hur den estniska kronans reala växlingskurs samvarierar med den nu kollapsande ryska rubeln. När Argentina genomgick en elakartad deflation steg nämligen "modervalutan" i förhållande till euron.
Jag tror att de fallande priserna i ett hörn av dollarzonen medförde att dollarn apprecierade i förhållande till euron. Man kan också tänka sig att deflationen i Baltikum är en drivande kraft bakom den svenska kronans depreciering i förhållande till euron och är denna depreciering snabb kan Estland få kraftiga problem av det skälet att deflationen inte förmår driva ned den reala växlingskursen i förhållande till den svenska kronan.
Ser man till gamla ERM var förhållandet annorlunda, eftersom de valutor som det spekulerades emot stödköptes av de ländes vars valutor uppfattades som säkrare. Alltså motsvarades deflationen i ett hörn av valutaområdet av inflation någon annan stans och allt graviterade mot inre köpkraftsparitet. Gamla ERM liknade alltså i mycket hög grad guldmyntfoten.
Vad som nu kommer att hända i Estland är att hela den inhemska marknaden kommer att paralyseras och att befolkningen kommer att minska ned sina utgifter så långt detta är möjligt eller nödvändigt. Detta kommer i sin tur att få den ekonomiska krisen att accelerera, men å andra sidan får detta den goda följden att Estlands utrikes affärer snart kommer att uppvisa ett plus. Den estniska exporten kommer att alltså öka dramatiskt och importen kollapsa.
Någon kunde mena att man kunde uppnå samma effekt genom att devalvera, men om man använde sig av den metoden skulle detta innebära att kreditexpansionen kunde fortgå och givetvis skulle detta innebära att man några år senare skulle tvingas devalvera ytterligare en gång och så vidare. Estland väljer nu att avbryta kreditexpansionen tvärt och genomgå en stärkande stabiliseringsrecession.
En stor fördel jag tror att Estland därigenom vinner är att den reala växlingskursen därigenom kommer att hållas på en lägre nivå än om man valt devalveringsvägen. Visserligen hade en devalvering medfört att den reala växlingskursen snabbt hade justerats ned, men när man väljer att justera ned den genom en deflation går processen å ena sidan långsammare, men å andra sidan gör man befolkningen mycket medveten om riskerna med att skuldsätta sig över öronen med den påföljden att det kommer att råda mycket låg kreditefterfrågan under många år framöver till och med den dag då den estniska kronan enligt alla kriterier måste anses undervärderad, alternativt Estland är medlem av eurozonen och har en lägre prisnivå än övriga euro-området.
Vad gäller den estniska kronan kommer denna troligen att snabbt bytas mot euro, eftersom Estland mycket snart kommer att uppfylla inflationskriterierna för fullt deltagande i den monetära unionen. Hur ett byte till euro kommer att påverka den reala växlingskursen återstår att se, men jag tror att det så kallade valutafondsarrangemanget är ägnat att hålla ned den reala växlingskursen eftersom den estniska staten håller tillgångar denominerade i euro vilka gott och väl motsvarar utestående sedlar och mynt. Estland tvingas alltså genom valutafondsarrangemanget att spara medel som landet inte hade tvingats spara om man haft en floatvaluta. Rimligen håller detta sparande ned den reala växlingskursen.
Att Estlands reala växlingskurs har blivit så hög att en korrigerande deflation blivit påkallad kan möjligen hänga samman med att man 1998 införde ett insättningsskydd. Saint Helena, som också har ett valutafondsarrangemang och saknar insättningsskydd, har mig veterligen aldrig halkat in i en snabbare kreditexpansion än den som råder i "moderlandet" och därför aldrig haft behov av en korrigerande deflation. Jag misstänker att den estniska kreditexpansionen hade klingat av på ett tidigare stadium och under mera ordnade former om man aldrig hade infört någon insättningsgaranti.
Slutligen ber jag att få påminna om att Estland är ett lågprisland i europeisk jämförelse och att därför deflationsbehovet kanske inte skall överdrivas. En estnisk krona är värd 0,67 kronor, men borde vara värd 1,20 kronor för att Sverige och Estland skulle befinna sig i "macqvilibium".
http://www.eestipank.info/pub/en/press/Press/pressiteated/pt2009/_02/pt0206
Här bör man tänka på att även om de senaste KPI-siffrorna visar på en positiv inflationstakt föll faktiskt KPI med 6 promille i januari trots att i januari ett antal indirekta skatter höjdes. Fortsätter KPI att falla med 6 promille per månad kommer Estland snart att ha ett fallande KPI också i årstakt.
För det första vill jag peka på att detta faktiskt är en deflation som drivs av en monetär kontraktion och inte av en snabbt ökande produktivitet. Detta fenomen brukar kallas elakartad deflation.
Jag anser att det finns ett allvarligt problem förenat med elakartad deflation under en ren pappersvaluta. Under en fraktionell guldmyntfot kommer nämligen en elakartad deflation att leda till att guldbrytning blir mera lönande, vilket kommer att öka den guldbrytande sektorns efterfrågan, vilket i sin tur kommer att verka som en motkraft i deflationsspiralen. Är det emellertid fråga om en elakartad deflation under en ren pappersvaluta riskerar de fallande priserna att få den egna valutan att stiga i värde på den internationella valutamarkanden, vilket förstärker deflationsspiralen.
Vad gäller Estland är situationen egenartad såtillvida att Estland har en fast växlingskurs gentemot euron. Således innebär en deflation i Estland att Estland i praktiken devalverar i förhållande till euro-området under förutsättning att det inte råder deflation i euro-området. Alltså påminner det hela om en guldmyntfot.
Å andra sidan vet man inte hur en deflation i Estland kommer att påverka eurons yttre värde och hur den estniska kronans reala växlingskurs samvarierar med den nu kollapsande ryska rubeln. När Argentina genomgick en elakartad deflation steg nämligen "modervalutan" i förhållande till euron.
Jag tror att de fallande priserna i ett hörn av dollarzonen medförde att dollarn apprecierade i förhållande till euron. Man kan också tänka sig att deflationen i Baltikum är en drivande kraft bakom den svenska kronans depreciering i förhållande till euron och är denna depreciering snabb kan Estland få kraftiga problem av det skälet att deflationen inte förmår driva ned den reala växlingskursen i förhållande till den svenska kronan.
Ser man till gamla ERM var förhållandet annorlunda, eftersom de valutor som det spekulerades emot stödköptes av de ländes vars valutor uppfattades som säkrare. Alltså motsvarades deflationen i ett hörn av valutaområdet av inflation någon annan stans och allt graviterade mot inre köpkraftsparitet. Gamla ERM liknade alltså i mycket hög grad guldmyntfoten.
Vad som nu kommer att hända i Estland är att hela den inhemska marknaden kommer att paralyseras och att befolkningen kommer att minska ned sina utgifter så långt detta är möjligt eller nödvändigt. Detta kommer i sin tur att få den ekonomiska krisen att accelerera, men å andra sidan får detta den goda följden att Estlands utrikes affärer snart kommer att uppvisa ett plus. Den estniska exporten kommer att alltså öka dramatiskt och importen kollapsa.
Någon kunde mena att man kunde uppnå samma effekt genom att devalvera, men om man använde sig av den metoden skulle detta innebära att kreditexpansionen kunde fortgå och givetvis skulle detta innebära att man några år senare skulle tvingas devalvera ytterligare en gång och så vidare. Estland väljer nu att avbryta kreditexpansionen tvärt och genomgå en stärkande stabiliseringsrecession.
En stor fördel jag tror att Estland därigenom vinner är att den reala växlingskursen därigenom kommer att hållas på en lägre nivå än om man valt devalveringsvägen. Visserligen hade en devalvering medfört att den reala växlingskursen snabbt hade justerats ned, men när man väljer att justera ned den genom en deflation går processen å ena sidan långsammare, men å andra sidan gör man befolkningen mycket medveten om riskerna med att skuldsätta sig över öronen med den påföljden att det kommer att råda mycket låg kreditefterfrågan under många år framöver till och med den dag då den estniska kronan enligt alla kriterier måste anses undervärderad, alternativt Estland är medlem av eurozonen och har en lägre prisnivå än övriga euro-området.
Vad gäller den estniska kronan kommer denna troligen att snabbt bytas mot euro, eftersom Estland mycket snart kommer att uppfylla inflationskriterierna för fullt deltagande i den monetära unionen. Hur ett byte till euro kommer att påverka den reala växlingskursen återstår att se, men jag tror att det så kallade valutafondsarrangemanget är ägnat att hålla ned den reala växlingskursen eftersom den estniska staten håller tillgångar denominerade i euro vilka gott och väl motsvarar utestående sedlar och mynt. Estland tvingas alltså genom valutafondsarrangemanget att spara medel som landet inte hade tvingats spara om man haft en floatvaluta. Rimligen håller detta sparande ned den reala växlingskursen.
Att Estlands reala växlingskurs har blivit så hög att en korrigerande deflation blivit påkallad kan möjligen hänga samman med att man 1998 införde ett insättningsskydd. Saint Helena, som också har ett valutafondsarrangemang och saknar insättningsskydd, har mig veterligen aldrig halkat in i en snabbare kreditexpansion än den som råder i "moderlandet" och därför aldrig haft behov av en korrigerande deflation. Jag misstänker att den estniska kreditexpansionen hade klingat av på ett tidigare stadium och under mera ordnade former om man aldrig hade infört någon insättningsgaranti.
Slutligen ber jag att få påminna om att Estland är ett lågprisland i europeisk jämförelse och att därför deflationsbehovet kanske inte skall överdrivas. En estnisk krona är värd 0,67 kronor, men borde vara värd 1,20 kronor för att Sverige och Estland skulle befinna sig i "macqvilibium".
